拜耳：在众多制药巨头相继放弃多元化之际逆道而行，是对还是错？

来源：雪球App，作者： 药融圈，（https://xueqiu.com/1923373626/182482089）

引言

拜耳是德国当今第一大制药企业，2018年总销售额367亿欧元（约合433亿美元），拥有员工达11.7万名，其中药品销售额167亿欧元（约合197亿美元），有3.85万名员工从事药品的研发生产。德国是现代制药工业的主要发源地，而拜耳是最早生产化学药的公司，拜耳的发家历程映射出整个现代制药业的变迁。在众多制药巨头相继放弃多元化的时代背景之下，拜耳逆其道而行，不但坚挺多元化策略，还进一步加强了多元化。在完成对 默沙东 OTC业务和 孟山都 的收购之后，拜耳实现了新世纪里的二次转型，然而这次转型让拜耳销售额上涨，也让拜耳债台高筑，究竟是对还是错？

故事从化工行业说起

制药由化工衍化而来，现代制药工业起源于莱茵河上游的德国和瑞士，如果谈及现代制药的发展史，就不得不谈及拜耳。拜耳的历史可追溯到十九世纪中叶，1863年，Friedrich Bayer和Johan Friedrich Weskott在德国Barmen开办了一家染料工厂，揭开了历史的篇章，1865年，拜耳又收购了一家美国的染料工厂并开始向美国出口产品。得益于迅速发展的化工技术和巨大的市场需求，早期的拜耳发展非常迅速。十九世纪八十年代，拜耳改制成了一家股份制公司，并在欧洲开办了多家工厂，以满足高速发展的市场需求。到十九世纪末期，拜耳已经成为全球最大的化工巨头之一，产品卖到了世界各地。

1884年，化学家Carl Duisberg加入了公司，在他的带领下，拜耳积极开拓创新，1888年，在染料业务的基础之上成立了全新的制药部门。现代药是由传统药衍化而来的，虽然当时人类使用的药品基本是天然来源，但很多产品已经知晓分子结构，而拜耳是最早尝试用化学方法合成药物的公司之一。在著名化学家霍夫曼的带领下，拜耳在1897年合成出抗炎药乙酰水杨酸，并在1899年获得了专利。当时人们对水杨酸的疗效早已知晓，而乙酰水杨酸比天然水杨酸的肠胃刺激性更小，更容易服用，优势非常明显。

1899年，乙酰水杨酸的临床试验取得了成功，拜耳于是使用“阿司匹林”为商品名推销乙酰水杨酸。同年，拜耳公司向三万名医生发放了阿司匹林的宣传资料，并陆续在世界各地开设工厂生产阿司匹林，让阿司匹林很快就成为最畅销的药物，在对乙酰氨基酚和布洛芬问世以前的50年里，阿司匹林几乎“独占”了整个非阿片类止痛药的市场。

在跨世纪的几年间，拜耳相继合成了止痛药海洛因，镇静催眠药苯巴比妥和抑菌剂磺胺。尽管拜耳不是首次合成海洛因的公司，但以吗啡替代品的名义进行了商业推广，在20世纪初期以OTC的形式被广泛用作止咳和镇痛。后来发现海洛因比吗啡更具有成瘾性，才渐渐地退出了医疗市场。除了阿司匹林，拜耳早期最具影响力的药物当属苯巴比妥（Veronal），该产品在后来的几十年里，被广泛用作失眠、焦虑、癫痫和麻醉。磺胺是人类最早的合成抗生素，1908年，磺胺的母体解构首次被拜耳的科学家合成出来，后来人们发现该产品对肺炎有效，磺胺类药物的研究高潮被掀起，磺胺也渐渐地成为20世纪初期最重要的抗生素。直到二战前后，青霉素实现了量产，以青霉素为代表的一类抗生素以“疗效广、毒副小”迅速发展，人们对磺胺研究才热度稍减。尽管如此，磺胺药具有性质稳定、易于组织生产、价格低廉、服用方便等优点，在抗菌药物中长期占有重要的地位。

在政治风暴中挣扎的制药

世界大战对于德国企业而言是非常致命的，一方面是高度依赖出口的生意被战争中断，另一方面是因为德国作为轴心国角色，拜耳大量的海外资产被协约国没收。因为一战，拜耳失去了在北美地区的商标权，以致在后来的数十年里，拜耳在北美不能称之为“拜耳”，“拜耳阿司匹林”也不属于拜耳。除了拜耳，遭遇这一现状的德国制药企业还有默克和先灵。然而令拜耳雪上加霜的还远不止这些，在一战之后，俄国十月革命爆发，该公司在俄罗斯的资产再次被充公，到1919年时，拜耳的营收相比1913年下降了三分之一。

因为受到战争的巨大破坏，20年代初期是拜耳最受煎熬的几年，之前积累的货币资产全部耗光，财务一度陷入危机。随着战争硝烟的慢慢散去，拜耳等德国化工巨头开始谋划如何东山再起。但是受到一战的影响，德国化工业的领先优势渐渐退去，瑞士和美国的化工巨头正在高速赶超。为了对抗美国高速发展的化工业，1925年，以拜耳、BASF、Hoechst和Agfa为代表的德国的化工巨头“强强联合”，组建了I.G.Farben industrie AG，即Farben公司。各成员公司相继将资产转入Farben，并以集团的名义进行财务预算。虽然Farben与现在的公司合并有很大的相似之处，但它是行业垄断性质的，并不被美国的《反托拉斯法》所认可。

Farben基本是当时整个德国的化工行业，一形成就对其他公司形成压倒性优势。为了谋求发展，最初不愿意加入的联盟的公司也只能被迫加入，或者组建自己的垄断联盟。在德国组建了Farben不久，瑞士的化工巨头也组建了自己的垄断联盟，渐渐地，垄断联盟成为欧洲化工巨头发展的一种潮流。30年代以后，瑞士和欧洲其它国家的化工巨头为了自己的利益，相继“入会”，与Farben组建了泛欧洲的二级垄断联盟，共同“打压”美国的化工企业。

因为支持希特勒政府，Farben公司获得了巨大的好处，营收从1933年的4800万马克，增加到1943年的8.22亿马克，10年里翻了17倍。虽然Farben作为一个垄断联盟而臭名昭著，但也积极地研发和创新，为人类的化学和制药进步也做了很大的贡献。从1931年到1945年间，Farben公司获批的国际专利数达889件，占当时全球前30强化工企业总数的1/3，而且还有多名科学家获得了诺贝尔奖，如Carl Bosch、FriedrichBergius和Gerhard Domagk等。二战以后，Farben公司被迫拆散成12家公司，Hoechst、拜耳和BASF获得了Farben公司总资产的一半，剩余的9家公司因为规模较小，不具备竞争力，在短短的1年之中，又被这三家巨头所吞并。

二次东山再起

Farben因为二战的失败而终止，德国化工巨头再次遭到战火的洗礼，国内生产设施被战争破坏，海外资产再度大量流失。二战以后，拜耳公司开始着手重建，50年代以后，拜耳被准许收购海外公司，海外扩张再次重头开始。尽管遭到战争的巨大破坏，但德国的工业底子依然是其它国家无法比拟的。二战以后，德国的经济涅槃后重生，很快再次成为欧洲第一经济强国，而拜耳则以德国高速发展的经济为依托而再次崛起，到1963年时，拜耳的员工规模发展到8万人，销售额达到了47亿马克。

60年代以后，德国有限的市场空间已经无法满足拜耳的发展需求，于是把发展重心放在了全球第一大经济体美国。因为积极地布局海外业务，60年代成为拜耳发展的黄金时期，在此期间，拜耳国内产品销量翻了3.5倍，海外产品销量翻了7倍，到70年代，拜耳发展成为仅次于BASF、Hoechst和杜邦的第四大化工巨头。70年代之后，拜耳加大了在美国市场布局，1973-1977年间，拜耳每年在美国的投资规模从3亿美元增加到5亿美元，这些钱被广泛用于扩大生产或产品开发，到70年代中期，拜耳的产品线拥有6000多个产品。

1973年，人类经历了第一次石油危机，石化原料价格飞速上涨，德国的经济奇迹也因此戛然而止。尽管大环境不景气，但拜耳依然在海外扩张中得到了有效的发展。为了满足业务扩张的需要，1974年，拜耳收购了CutterLaboratories和Allied Chemical的燃料业务，1978年，又收购了Alka-Seltzer、Flintstones和MilesLaboratories，到70年代后期，拜耳三分之二的销售额来自于海外。

70年代后期，拜耳逐渐加大了对研发的投入，稳步扩大了药品和作物保护品的研究活动。1979年，拜耳投资8亿马克用作农产品研究中心建设，与此同时，West Haven的药品研发中心开始投入使用。在此期间，制药部门成功推出了心血管药物Adalat（硝苯地平），喹诺酮类抗生素Ciprobay（环丙沙星）和广谱抗菌药Bayleton（三唑酮）。在这些产品的助力之下，拜耳的药品销售额大幅增长。因为北美地区经济的高速发展，拜耳的作物保护、塑料和涂料、原材料业务销售额也出现了大幅增长，到1988年，拜耳总销售规模首次达到400亿马克（约合228亿美元），拥有员工达16.5万人。

九十年代的困局

80年代末期，全球化工行业出现周期性衰退，化工巨头的增长速度大幅下降，利润明显下滑，与此同时，欧洲的政治和经济出现了诸多不确定性，西欧经济严重衰退，东欧政治剧变，苏联解体……这一系列的变化对拜耳的发展造成了巨大影响。在制药方面，德国政府在1993年削减了药品支出，医生不得已大量开具仿制药处方来代替高价的原研药，拜耳的国内药品营收因此而下降超过20%。农业品方面，因为欧洲共同推行了“CommonAgricultural”的农业政策，致力于减少欧洲农业化学品的使用量，受此影响，拜耳的农作物保护品业务也出现疲软。受这一系列的不利因素影响，拜耳在1988-1993年间，销售几乎停止额增长，利润则在10亿美元周围徘徊，平均净利润只有4.4%。

为了应对危机，保证利润水平，拜耳开始大规模压缩运营成本，1991-1995年间，在全球范围内裁掉了14%的员工，剥离了一系列不赚钱的业务，减少了16亿美元的成本支出。与此同时，进一步加大了亚洲和美洲市场的扩张，以减少对欧洲市场的依赖。1992年，拜耳将美国的控股公司整合到子公司MilesInc名下。

拜耳与很多德国企业一样，在美国不能够称为拜耳，虽然“拜耳阿司匹林”在美国是家喻户晓的品牌，但“拜耳阿司匹林”也不属于拜耳，这或许是拜耳最大的心头之痛。因为在一战时受到美国的报复，拜耳的美国资产和商标被没收并拍卖，最终被Sterling Drugs公司所买下。在SterlingDrugs的经营之下，拜耳阿司匹林是20世纪前叶最畅销的非阿片类镇痛药。虽然在50年代以后，拜耳开始回到美国市场，但商标权一直不在自己的手里。1986年，拜耳向Sterling Drugs支付了2500万美元，买回了部分商标使用权，但核心权益依然在Sterling的手里。1988年，Sterling Drugs被Eastman Kodak公司以51亿美元的价格收购，后来Kodak公司决定放弃制药业务，最终将Sterling的处方药业务以16.8亿美元的价格卖给了赛诺菲，造影剂业务4.5亿美元卖给了奈科明，保健业务则以29亿美元卖给了史克必成。虽然拜耳在竞标中失败，但最终以10亿美元的价格从史克必成手中二次买回了SterlingDrug的北美和波多黎各OTC业务，直到90年代中期，拜耳在北美的商标名才算完全收回，“拜耳阿司匹林”也因此再度回到拜耳的手中。

通过Sterling Drug的收购，拜耳的保健业务得到大幅的增强，在这笔收购中，拜耳不但重新获得了“拜耳阿司匹林”、还获得了Midol和Neo Synephrine等产品，年销售额增加近4亿美元。收购Sterling Drug之后，拜耳将子公司Miles Inc改名为拜耳，这是75年以来，拜耳首次能够以自己的名称在美国运营，与此同时，将Miles Inc的保健业务与Sterling合并，整合成消费品业务部门。在收购Sterling的同时，拜耳还收购了丹佛仿制药巨头Schein pharma 29.3%的股权，以扩大在北美地区的制药业务。除此以外，拜耳高额的药品研发投入在90年代中后期开始有所收获，其中抗感染药物Ciprobay在1995年创造了13亿美元的销售额，重组凝血因子Kogenate也开始初露锋芒，到1997年，拜耳的药品营收达到48.6亿美元，OTC和保健品营收达17.8亿美元。

制药业务的再次爆发

21世纪之后，拜耳将一系列业务整合成医疗保健（healthcare）、作物科学（cropscience）、 材料科学 （Materialscience）等三大核心业务板块，其中医疗保健板块又下设制药、保健、动物保健和诊断器械等子部门。虽然销售额规模很大（2014年销售额达550亿美元），但利润较低，在新世纪的前18年里，拜耳的净利润水平只有6.7%，远低于同等规模的制药巨头。为了提高利润率，拜耳逐渐将重心转向了制药，虽然并没有全面转型，但是在保障其它业务发展的基础上，力所能及地加强医疗保健业务的发展，尤其是制药业务。

加强研发是培育制药业务的重要方式，拜耳制药部门在1997-2017年间的平均研发投入水平达17.55%，超高制药巨头的平均水平。在此期间，拜耳的研发效率也相对较高，相继成功研发了抗菌药莫西沙星（Avelox）、勃起功能障碍用药伐地那非（Levitra）、抗凝药利伐沙班（Xarelto）、造影剂钆布醇（Gadavist）、抗癌药瑞戈非尼（Stivarga）和Copanlisib、肺动脉高压药物利奥西呱（Adempas）以及长效凝血因子（kovaltry）等产品，与此同时，为了加强制药业务的发展，拜耳还在2006年以199.5亿美元的价格收购了先灵公司（Schering AG），获得了屈螺酮/炔雌醇（Yasmin）等激素产品线，2013年又以28亿美元的价格收购了Algeta，获得以氯化镭（Xofigo）为代表的放射性药物管线，除此之外，拜耳还积极对外合作，联合推出索拉菲尼（Nexavar）、阿柏西普（Eylea）和碳酸镧（Fosrenol），药品销售额稳步上涨，营收占比从2000年的19.8%增加到2017年的48.1%，达190.3亿美元。

除了加强制药业务，拜耳也在积极扩张OTC和保健品业务。在收购Sterling之后，拜耳组建了保健业务部门，成为全球五大保健品供应商，销售额规模达15亿美元。2004年，拜耳以31亿美元的价格收购了罗氏的非处方药部门，将OTC和保健品的销售规模首次提高到30亿美元规模。在此之后，拜耳又小规模地收购了Topsun、Schiff Nutrition和滇虹药业，进一步扩大了产品覆盖。除了业务扩张，拜耳还积极开发新品，通过申请授权，将专利到期处方药开发成OTC。因为经营得当，拜耳OTC和保健品业务的销售额规模在2013年首次达到50亿美元。然而拜耳并未就此满足，又以142亿美元为代价吃掉了 默沙东 的OTC部门，2015年之后，拜耳的OTC和保健品销售额规模接近70亿美元，占总营收的17%。

通过18年的业务转型，拜耳对化工品业务的依赖程度大幅下降，药品和保健品的销售额占比从2000年的26%提高到2017年的65%，盈利能力也随着两大业务的不断增强而逐步提高，2014-2017年间，拜耳的平均净利润水平达到14.1%，远超过2001-2010年的4.4%。为了缓解巨额并购之后的财务压力，拜耳先后出售了诊断业务和医疗器械业务，在2015年之后，以处方药和OTC为核心的医疗保健业务逐渐形成，在三大板块中，以27.5%的盈利水平遥遥领先。除了医疗保健业务，拜耳的作物科学业务盈利能力也比较强，在2015年的盈利水平达24.9%，虽然不及医疗保健业务，但远高于 材料科学 的10.2%。因为盈利能力较差，拜耳在2015年将材料科学业务剥离。

小结与讨论

由于盈利能力的稳步提升和成功的转型，拜耳的股票价格持续上涨，市值于2015年3月底达到历史最高峰，达1253亿美元。但是在完成 材料科学 业务剥离不久，拜耳又对外宣布将以660亿美元的价格收购美国种子巨头 孟山都 ，于是股价开始下滑。收购孟山都之后，拜耳的销售额虽然再次超过了400亿欧元，但盈利水平再次回到10年之前的水平，净利润率再次降到10%以下，股票一直飘绿，市值一度下降至492亿美元。股价的下跌说明投资人对拜耳的转型和这一笔天价收购并不买账，同时也暗含对拜耳处方药业务的担忧。

那么在众多制药巨头相继放弃多元化的背景下，拜耳为什么逆道而行，不但没有放弃多元化，还进一步加大多元化的力度？原因可能是多重的，但有一点是创新乏力。多元化的企业销售强而研发弱，但处方药业务的发展是需要创新驱动的，不但需要有高效的研发，还需要有灵活多变的模式。进入生物制药时代以后，创新药研发资源逐渐向美国聚集，众多高效的biotech公司成为创新药研发的主力军，制药巨头需要不断与biotech公司交易或合作来丰富自己的研发管线，但在过去五年里，拜耳在这方面的投资、合作或并购并不活跃。尽管在过去的10年里，拜耳的药品销售额实现了持续上涨，但2020年以后，四大核心品种利伐沙班、氯化镭[223Ra]、索拉菲尼和阿柏西普将相继面临专利悬崖，研发管线中的vericiguat、darolutamide、Copanlisib和larotrectinib四大新品可能无法弥补专利悬崖带来的销售额损失。

纵观拜耳的百年发展历程，多元化贯穿始终，因此拜耳对多元化的套路非常熟悉，二次多元化转型或许是想做自己更擅长的事情。处方药业务充满着变数，在巨资豪赌之后换回的可能是销售额的大起大落，这对多次经历过大起大落的德国制药而言，是极不愿意看到的。多元化业务虽然盈利能力较差，但可以持续稳定地向前发展。

在收购 孟山都 之后，拜耳的处方药业务的营收占比将再次回落到40%以内。因为巨资收购孟山都而债台高筑，2018年之后，拜耳既无力大规模投药品研发，也难以发动高频并购来扩充产品管线。在利伐沙班专利到期之后，销售额下降是在所难免的事，而且令拜耳感到雪上加霜的是，一直在中国热卖的老品种拜糖平（阿卡波糖）和拜新同（硝苯地平），因受中国医改的影响，销售额和利润大幅下滑，虽然专科药和阿司匹林还能长期坚挺，但利润水平与其他创新药相比远不能及，股票进入熊市那是在所难免的事。

综合上述，拜耳逆道而行实属无奈之举，但也是一种不错的选择，做了自己擅长的事，成不了制药业的领头羊，但可以确立种子行业遥遥领先的地位。在制药业务走衰的日子里，种子业务将成为主要盈利部门。